Si usted presta dinero al Tesoro Estadounidense el día de hoy por 10 años (equivalente a comprar un bono con vencimiento en 2026), recibirá un interés anual de tan solo 1,5%. Prestarle dinero al Reino Unido al mismo plazo genera un rendimiento de sólo 0,8%. Cerca de 80% de las deudas de Alemania y Japón tienen tasas negativas, lo que en efecto significa que usted debe pagar a estos gobiernos por el “privilegio” de prestarles dinero. Y estos no son excepciones. Suiza tiene tasas negativas en deuda con plazos hasta 50 años. Italia, el país que puede desatar la próxima crisis en la Eurozona, también disfruta de tasas negativas hasta plazos de dos años. Y en el mundo corporativo la historia no es muy distinta. A principio de Febrero de 2015 los titulares se inundaron con la noticia de que algunos papeles de Nestlé habían alcanzado las tasas negativas. Más recientemente, Disney acaba de emitir papeles de 10 años con interés de tan sólo 1,85%.
Estas tasas de interés que mencionamos son tasas de mercado, es decir que son afectadas por la oferta y demanda por los bonos de estos emisores. Sin embargo, las diferentes tasas de interés en el mercado están muy relacionadas, y desde hace algunos años, ha existido una tendencia de reducción en prácticamente todas las tasas de interés. Esto significa que desde las tasas que los bancos pagan por prestarse entre ellos, hasta las hipotecas e intereses de tarjetas de crédito se han visto afectadas por esta tendencia a la baja. Que las personas, compañías y gobiernos puedan endeudarse tan favorablemente debería significar un fuerte estimulo para la economía. Sin embargo, en el ambiente de tasas de interés tan bajas aparecen actores económicos que se ven desfavorecidos por esta tendencia, y las tasas tan bajas (o negativas) introducen distorsiones importantes en la economía.
Aunque no es el foco principal de este artículo, es importante hacer mención al efecto distorsionador que tienen las tasas de interés negativas. La tasa de interés no es más que el costo del dinero. Reflejan cuanto debe pagar un deudor por usar dinero prestado. Entre otras cosas, estas tasas se ven afectadas por la situación general del mercado, por el plazo del préstamo, y por la calidad crediticia del deudor. Pero una tasa negativa desafía la lógica. Implica que el que “presta” debe pagar al que “pide prestado”, y esto es absurdo dentro del entendimiento económico que tenemos.
¿Por qué ocurren estas tasas ultra bajas?
La búsqueda de rendimiento en el mercado es esencialmente una competencia. Por eso, al bajar suficientemente los rendimientos en papeles muy seguros, los rendimientos en papeles más riesgosos tienden a bajar también. Y al día de hoy, aún con las tasas de interés en niveles tan bajos, existe fuerte demanda en el mercado. Mientras esta demanda exista, será difícil ver una subida de tasas. Recordemos que el interés en un bono baja cuando el precio sube, y una elevada demanda estimula los precios. ¿Cuál es la causa de esta demanda tan elevada?, ¿Quién presta dinero a pesar de las “decepcionantes” tasas que ofrece el mercado? Parte de la respuesta es que hay mucho capital ahorrado en el mundo que busca constantemente oportunidades de inversión. Sin embargo, hay otros tres jugadores con un importante músculo financiero que incrementan fuertemente la demanda: Los bancos centrales, inversionistas institucionales, y especuladores.
Los principales bancos centrales del mundo se encuentran desde hace unos años enfrascados en una misión: Lograr restablecer tasas de crecimiento respetables en sus economías y en el proceso evitar que sus países caigan en deflación. Una noción económica ampliamente aceptada es que un bajo nivel de tasas de interés provee un estímulo para la economía. Es relativamente fácil ver que los actores económicos emprenderán más si el costo del dinero baja. Según esta tesis, compañías como Disney o Nestlé iniciarán más proyectos en este ambiente favorable. Existen variaciones en la estrategia de los bancos centrales, pero en general fuerzan las tasas más cortas a mantenerse en niveles muy bajos (en EEUU entre 0,25% y 0,5%, en otros países incluso por debajo de 0%), y son fuertes compradores de los bonos de sus países, subiendo los precios de estos y causando una disminución del rendimiento.
En segundo lugar están instituciones con altos niveles de capital para invertir. Estos pueden ser bancos, compañías de seguros, fondos de pensión, entre otros. Estas instituciones tienen muchas limitaciones en cuanto a calidad de crédito de emisores de bonos que pueden comprar, y por tanto son una fuente constante de demanda de bonos de alta calidad independientemente que los rendimientos sean decepcionantes.
En tercer lugar tenemos a especuladores que compran bonos con la intención de ver una rápida apreciación en los precios. Estos especuladores compran bonos con rendimientos bajos o hasta negativos, esperando que se mantenga la fuerte demanda de los bancos centrales y sus papeles se aprecien aún más.
Aparte de estos, hay que mencionar la incertidumbre como una fuente de demanda para papeles de alto nivel crediticio. Hay algunas inversiones que son consideradas “safehavens” o seguras donde refugiarse en caso de crisis. Algunas de estas son el oro, el dólar estadounidense, el Yen, y los bonos de los principales países desarrollados. Estos activos suelen subir de precio cuando crece el temor entre inversionistas. Entre las noticias de bajo crecimiento, caída del petróleo, Brexit, terrorismo, una potencial crisis en la banca Italiana, entre otros, no es de extrañar que los precios de estos bonos suban.
Beneficios de este ambiente
Algunos actores se ven beneficiados por el nivel actual de tasas, por lo menos en el mediano plazo. Deudores grandes, como por ejemplo los gobiernos de EEUU y Europa, tienen la oportunidad de refinanciar sus deudas con tasas mucho más beneficiosas y destinar más recursos a sus economías. También países en desarrollo con condiciones macroeconómicas relativamente estables tienen la oportunidad de endeudarse “barato”. El mismo concepto aplica para compañías y particulares. Cuando las tasas de mercado bajan, aquel que busca endeudarse lo hace en buen momento. El riesgo que algunos corren es el de sobre-endeudarse y/o iniciar proyectos que solo son atractivos por las bajas tasas de interés. Ciertamente los ambientes favorables hacen perder la prudencia, pero países, compañías, y particulares deben tener cuidado si no quieren convertirse en perdedores en el largo plazo.
De igual manera, los dueños de diversos activos se ven beneficiados por las tasas de interés bajas. La tendencia de muchos activos en este ambiente es a apreciarse, ya que al bajar el costo del dinero, la demanda por ellos aumenta. Por ejemplo, más personas buscan comprar una vivienda en tiempos que las hipotecas son más favorables. Al igual que apartamentos y casas, otros activos como bonos y acciones también se ven impulsados por esta situación. Actualmente el mercado de acciones en EEUU se encuentra en sus niveles más altos históricos a pesar de la incertidumbre mundial.
Sin embargo, como mencionamos anteriormente, también hay distorsiones negativas y perdedores en este ambiente.
Problemas en este ambiente
El primer gran problema con las tasas ultra bajas son las distorsiones que introducen en la economía. La meta de muchos inversionistas deja de ser la de buscar una buena compañía con rendimientos aceptables, y se convierte simplemente en la búsqueda de rendimiento. Es decir, se obvian las características y méritos fundamentales de las inversiones, y todo se decide por una pregunta: ¿Cuánto rinde? Y cuando proyectos, compañías, gobiernos, o particulares que no lo merecen tienen tan fácil acceso a capital no es bueno para la economía. Entre otras cosas, cuando las tasas suban estas compañías sufrirán, y con ellas los inversionistas incautos.
Otro problema con este ambiente, y relacionado con el punto anterior, es que el capital no fluye como quisieran los bancos centrales. Mucho capital se pierde en proyectos poco útiles que no contribuyen al progreso de los países. Un caso en particular es el de la recompra de acciones y pago de dividendos. Muchas compañías utilizan los fondos “baratos” a los que tienen acceso para recomprar sus acciones (subiendo el precio de las que quedan en el mercado) o aumentar sus dividendos.
Y así como los deudores ganan, en un ambiente de tasas ultra bajas pierden todos aquellos que ahorran y/o proveen capital. Una persona que está ahorrando para su retiro debe guardar más dinero si prevé una época de tasa bajas o negativas prolongada. De igual manera, una persona retirada que vive de un dinero invertido puede ver sus ingresos disminuirse y verse obligada a recortar gastos o retornar a la fuerza laboral.
Las compañías aseguradoras son unos de los perdedores más grandes en este ambiente, sobre todo aquellas como las que proveen seguros de vida que se comprometen a hacer elevados pagos en un futuro. Al haberse comprometido a efectuar un pago determinado en el futuro, la aseguradora debe invertir las primas que paga el asegurado para alcanzar el monto requerido. Con tasas de interés tan bajas, la aseguradora queda con dos opciones: o sube las primas, o invierte el capital en activos más riesgosos. Ambos escenarios son poco deseables para las aseguradoras, lo que demuestra la dificultad de este ambiente para ellas. Algo similar ocurre a los fondos de pensión. Por esto existe una alta correlación entre los precios de las acciones de compañías financieras en EEUU y la tasa de 10 años del tesoro americano.
Los bancos, cuyo principal negocio es la intermediación financiera, ven sus márgenes contraerse al reducirse el diferencial de interés que cobran y reciben. Algunos de estos costos pueden pasarlo a sus clientes. Por ejemplo, en Estados Unidos las tasas de interés en una cuenta corriente son efectivamente 0%. Sin embargo, cuando el ambiente de tasas es tan hostil para la banca como hoy, estas medidas no son suficientes y la rentabilidad de estos bancos sufre.
¿Qué hacer?
Este período de tasas bajas ha sido particularmente extenso, y algunos expertos creen que las circunstancias económicas y demográficas actuales harán que se mantengan por un tiempo más prolongado. En ICG Consultores recomendamos precaución a la hora de invertir y urgimos a los inversionistas a no dejar de lado la prudencia económica a la hora de buscar rendimientos más elevados. Siempre es mejor guardar su dinero para invertirlo en circunstancias más favorables que arriesgarlo en inversiones fuera de su perfil de riesgo. También recomendamos tener metas claras y realistas. Dejarse llevar por la historia y buscar rendimientos de 7 o 10% al año en los mercados internacionales puede producir desilusión y una toma de riesgos innecesaria. El ambiente económico mundial va cambiando. Por ahora, prudencia.
José Grasso Vecchio
Presidente ICG Consultores y del
Instituto Latinoamericano de Actualización Profesional ILAP
