Las mayores facilidades para obtener capital han permitido a las compañías seguir siendo privadas durante más tiempo. ¿Está a punto de cambiar esta situación?
Uno de los mayores y más intrincados problemas de Wall Street es la escasez de compañías que salen a Bolsa. El año pasado fue decente en ofertas públicas de valores en Estados Unidos. Según Dealogic, 189 compañías se estrenaron en el parqué con una recaudación de cerca de 50.000 millones de dólares, casi el doble que en 2016, un año especialmente malo. En la década de 1980, EEUU registró una media de más de 200 OPV al año, y durante la burbuja tecnológica, el mercado estadounidense contabilizó 547 operaciones en 1999 y 439 en 2000.
Ahora, en lugar de apresurarse, las compañías parecen demorar de forma indefinida su salida a Bolsa. Esto es especialmente patente en el sector tecnológico, que ha liderado la fuerte subida del mercado bursátil estadounidense. Snap fue la única gran OPV tecnológica del año, lo que ha llevado a preguntarse si grandes nombres conocidos de la economía gig, como Uber y Airbnb, llegarán a salir a Bolsa algún día. Los banqueros han tenido que acuñar el término decacornios para describir firmas cuyas valoraciones privadas han rebasado los 10.000 millones de dólares. Pero el hecho de que la actividad de OPV sea mediocre en un momento en el que los mercados están tan receptivos indica que hay otros factores aparte del sentimiento de los inversores sobre las acciones.
Hay numerosos motivos para querer evitar la fiebre de la burbuja tecnológica, cuando más de dos tercios de todas las OPV de tecnología quebraron en los cinco años posteriores a su operación, según un estudio del catedrático de Empresa de la Universidad de Florida, Jay Ritter. Sin embargo, la tendencia a la baja en el número de OPV causa preocupación por el atractivo de los mercados cotizados de EEUU y por la forma en la que se están distribuyendo los beneficios del nuevo boom tecnológico. Aunque las tecnológicas son las que captan más atracción, el problema no se limita a este sector.
DESCENSO
El volumen de compañías cotizadas en EEUU sufre un largo declive. Después de tocar techo en casi 7.500 en 1997, el número de empresas cotizadas cayó a unas 3.600 a finales de 2017, el nivel más bajo desde comienzos de los 70, según Wilshire Associates. Algunos temen que esto prive a la economía estadounidense de parte de su vitalidad. «Un mercado de OPV robusto fomenta el emprendimiento, facilita el crecimiento, crea empleo y promueve la innovación, además de generar oportunidades atractivas para que los inversores aumenten su riqueza y mitiguen el riesgo», afirmaba el año pasado en un discurso Michael Piwowar, un comisario de la Comisión del Mercado de Valores. La SEC, bajo su nuevo presidente Jay Clayton, que trabajó en la OPV de Alibaba en EEUU en 2014, se ha fijado como prioridad solucionar el problema del descenso de las operaciones.
Hay diversos factores a los que se culpa del descenso de las OPV en EEUU. Para algunos, la imagen de los fundadores como visionarios tecnológicos con intención de cambiar el mundo choca con las demandas a corto plazo de los inversores de los mercados públicos. Aún resuena el caso de Snap, el mayor estreno tecnológico en EEUU desde Facebook, en 2012. Al principio, el valor subió con fuerza, pero menos de un año después, las acciones cotizan un 20% por debajo del precio de la oferta de 17 dólares, debido a la intensa competencia de Facebook y a unos resultados iniciales que no cumplieron las expectativas.
Según algunos actores del mercado y grupos a favor de la empresa, el atractivo se ve reducido aún más por los costosos requisitos regulatorios. La ley de empleo Jumpstart Our Business Startups Act de 2012 tenía como fin allanar el camino para las pequeñas empresas relajando la regulación que afecta a los valores. Esa misma ley eliminaba una de las principales razones para que las compañías lanzasen una OPV -la norma que las obligaba a publicar información financiera superados los 500 accionistas-. Suprimido ese requisito, que contribuyó a las OPV de Google y Facebook, la última oleada de estrellas tecnológicas han tenido más libertad para seguir siendo privadas durante más tiempo. En el caso de las pymes -otra área donde el descenso de las operaciones es claro- las cargas regulatorias que supone ser cotizadas pueden resultar excesivas. Alrededor del 60% de las OPV de los años 80 recaudaron menos de 30 millones de dólares, pero en los años 90 esa proporción se había reducido al 30%, según la SEC. Desde el cambio de milenio, las OPV pequeñas han representado sólo el 10% del total.
Esto refleja que el ecosistema del mercado se ha vuelto menos hospitalario con las OPV pequeñas. Las pymes también suelen operar con menos frecuencia, y las posibilidades de ser seguidas por analistas, que se centran sobre todo en compañías que pueden ofrecer lucrativos trabajos de asesoramiento para su banco de inversión, han disminuido con los años.
FUSIONES Y ADQUISICIONES
Ritter cree que las fusiones y adquisiciones son el factor decisivo. Señala que entre 1990 y 1998, el 50% de las ventas de compañías con proyectos exitosos se produjo a través de M&A, mientras que la otra mitad fueron OPV. Entre 2001 y 2017 la proporción de M&A saltó a cerca del 90%. La razón que se menciona más a menudo para explicar el descenso de las operaciones tecnológicas es que la disponibilidad creciente de capital privado ha permitido a las firmas seguir siendo privadas durante mucho más tiempo que antes. El mercado privado, antes dominio exclusivo del capital riesgo, incluye ahora a hedge fund, fondos de inversión como T Rowe Price y Fidelity, fondos soberanos y firmas familiares, que han inundado de dinero el mercado.
«Los tipos están bajos y todo el mundo busca rentabilidad», apunta Pat Grady, socio de la firma de capital riesgo Sequoia. «Cuando no se encuentra rentabilidad, se busca crecimiento, y el crecimiento existe en la tecnología y el cambio». La retirada de los estímulos de los bancos centrales podría provocar que el péndulo de la financiación privada frente a la pública cambie de dirección.
David Ludwig, responsable de mercados de capitales para América de Goldman Sachs, prevé que EEUU registrará un número «significativo de grandes OPV tecnológicas. «Aunque los mercados privados han permitido a estas empresas innovadoras convertirse en líderes sin salir a Bolsa hasta un punto tardío de sus ciclos, prevemos que la inmensa mayoría de ellas empiecen a cotizar en los próximos años».
Puede que la dinámica de los mercados de financiación haya cambiado, pero los beneficios de cotizar en el mercado público no lo han hecho, según sostienen muchos. Es una forma de que los primeros inversores, los ejecutivos y los empleados puedan hacer caja con sus participaciones, ofrece una moneda de cambio para fusiones y adquisiciones y cierto grado de legitimidad y control. «¿Sería una mejor compañía Uber si hubiera salido a Bolsa? Hay muchas discusiones a nivel del consejo de administración sobre la diferencia entre servir a unos pocos en lo más alto o a una mayor base accionarial», señala un banquero que pidió permanecer en el anonimato.
Dara Khosrowshahi, el nuevo consejero delegado de Uber, declaró en septiembre que esperaba sacar la compañía a Bolsa en los tres próximos años, lo cual es un signo de que el sentimiento en Silicon Valley está cambiando. Spotify, el servicio de música en streaming con sede en Estocolmo, pretende estrenarse en el parqué en la Bolsa de Nueva York a finales del primer semestre de este año. Quiere seguir un proceso inusual de «cotización directa», donde las acciones puedan operar sin el proceso formal de OPV. También saldrá a Bolsa este año Dropbox.
BUENA SEÑAL
También aumenta la emoción sobre la salida a los mercados públicos de grandes tecnológicas chinas, aunque como en el caso de la operación potencial de la petrolera estatal saudí, Saudi Aramco, considerada la mayor de la historia, no está claro si estas compañías lo harán en EEUU.
Entretanto, algunos ejecutivos de Wall Street y de Silicon Valley sugieren que la tendencia a que las firmas mantengan la privacidad más tiempo es algo bueno. Comparan la era actual con la burbuja tecnológica, cuando las OPV se consideraban más procesos de márketing y formas de hacer caja deprisa. La pega para los inversores, no obstante, es que en ocasiones comprarán algo cuyos ingresos y valoraciones ya han registrado un crecimiento explosivo. Y las altas valoraciones alcanzadas por las empresas en operaciones privadas son difíciles de igualar o superar en los mercados públicos.
Los inversores y los banqueros hablan de forma eufemística de compañías que esperan cotizar para «crecer hasta esas valoraciones». Es una forma educada de decir que no quieren una inversión que valore la compañía por debajo de la ronda de financiación previa, generando pérdidas para los actuales accionistas. El mercado cotizado es el árbitro último de la verdad.
NICOLE BULLOCK / ROBIN WIGGLESWORTH | FINANCIAL TIMES
